本报告在详细拆分京沪高铁业务基础上，从运量和票价两个角度详细拆分并测算京沪高铁未来利润成长性。

投资要点

京沪线黄金资产，业绩稳健现金流充足

京沪高铁主要拥有京沪线线路及沿线车站资产，主营旅客运输及提供路网服务业务，2019 年营收329.42 亿元，同比增长5.72%，归母净利润119.37 亿元，同比增长16.48%，经营性现金流净额167.22 亿元，利润稳健现金流充足。

运量端：运量的增长空间形成市场预期差

关于京沪本线运量一直是市场争论的点，市场普遍认为京沪高铁运能偏紧，但我们从车辆结构、客座率、客运调图等几个方面分析，未来京沪高铁本线运量仍有增长空间，运量增长将主要来自三个方面：1)长编组复兴号投运，2)发车时刻织密，3)商合杭开通后分流跨线车带来本线车替换。

运价端：票价市场化调节正在推进，未来必将成为股价核心催化对于京沪高铁票价，我们从规章制度、市场对比等方面分析。一方面，高铁票价已放开市场调节，全国范围高铁调价频次逐渐上升、范围逐渐增广，我们认为政策规制方面并不存在对京沪高铁票价提升的实质性阻碍；另一方面，无论与京沪航空对比还是与四横四纵其他高铁线路对比，京沪线票价偏低，仍有提价空间，因此我们认为京沪线票价未来必走市场化调节之路，届时将成为股价核心催化。

盈利预测及估值

考虑到2020 年新冠疫情的影响，我们预计公司2020-2022 年归母净利润分44.64亿元、122.62 亿元、138.11 亿元。我们从京沪高铁本公司和京福全国农机二手交易平台安徽公司两个部分拆分估值计算，从未来1-2 年时间看，公司合理市值3470 亿元-3718 亿元，当前市值相对偏低。首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

京沪线客流恢复晚于预期；京福安徽公司开行列车对次低于预期；京沪二通道开通后分流超预期。

润邦股份(002483)公司动态点评：公司完成对中油环保收购 业绩有望快速释放

类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：于夕朦/范杨春晓/金欣欣 日期：2020-07-02

公司3 月完成对中油环保全部股权收购，环保板块布局实现重大突破

2020 年3 月，公司以发行股份的方式向交易对方购买中油环保73.36%股权，股权转让价格为9.9 亿元，按发行价格3.67 元/股计算，共计发行股份数量2.70 亿股，至此，公司完成了对中油环保100%股权的收购。6 月，公司将中油环保73.36%股权划转至公司全资子公司润禾环境，理顺了公司环保产业的业务架构。

中油环保为危废处理龙头，目前正处在业绩高速增长期

中油环保为危废处理龙头企业，已具备危废处置能力24.26 万吨/年(其中，危废焚烧14.3 万吨/年、综合处置6 万吨/年、医废3.96 万吨/年)。另在建项目将新增危废处置能力9.5 万吨/年(其中，危废焚烧2.5 万吨/年、综合处置7 万吨/年)，预计在2020 年内投产运营。中油环保2017 和2018 年主营业务毛利率分别为39.40%和39.34%，整体保持平稳。而2017、2018、2019 年净利润率分别达到3.47%、16.79%和24.41%，利润率稳步上升。中油环保与公司签订业绩承诺，承诺其归属中油环保净利润在19 年至22年分别不低于1.3 亿元、1.6 亿元、1.9 亿元、2.18 亿元，4 年共计6.98 亿元。19 年中油环保实现归母净利润1.35 亿元，完成业绩承诺，根据中油环保未来产能的增量以及危废市场规模不断扩大，我们认为中油环保能够完成其业绩承诺。

危废市场具有存量增量双重需求，疫情爆发促进医废行业发展

随着经济发展，我国每年的危废处理量快速增长，在2011 年至2017 年间我国危废产生量复合增速达12.4%，到2017 年我国危废产生量达6,937万吨，危废处理量规模不断扩大。我国危废的存量也在不断扩大，危废存量是指此前因技术或产能等原因没有被无害化处置而只能通过贮存处置的危废。根据国家规定，理论上危废的贮存时间不得超过一年，在有条件后，需要将这部分危废也进行无害化处理。我们根据每年的危废产生量和资源化、无害化处理量的差额以及每年贮存量数据进行了简单的测算，估计2017 年我国危废贮存量约为5,800 万吨，并且这个规模还在不断扩大。

新冠疫情爆发后，我国医废处理能力快速上升。根据生态环境部消息，截至2020 年5 月9 日，全国医疗废物处置能力为6119.3 吨/天，相比疫情前同比增长24.8%。在疫情结束后，政府将更加重视医废行业的发展，提升医废处置能力，医废行业景气度将上升。

投资建议：高端装备龙头，完成对中油环保的收购后环保板块体量激增。

预计2020~2022 年公司归母净利润分别达到2.41、2.72、2.95 亿元，对应市盈率17x、15x、14x。

风险提示：中油环保项目投产进度不及预期；公司高端装备销量受海外疫情影响出现下降；钢铁等原材料价格波动；业务整合风险；市场竞争加剧风险；商誉减值风险 。

三峡水利(600116)公司动态点评：看好三峡电站汛期电量表现 有望促进三峡电入渝事项推进

类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：于夕朦/周迪 日期：2020-07-02

重大资产重组最终尘埃落定，新平台新机遇大幕拉开。公司近日公告，在完成资产收购之后，募集配套资金非公开发行股票事项已确定发行对象为：中央企业贫困地区产业投资基金股份有限公司、鹏华基金管理有限公司，获配金额分别为4.1 亿元、0.9 亿元，发行价格为7.76 元/股。至此，自19 年3 月披露交易预案以来，本次重大资产重组事项全部顺利完成。

看好三峡电站汛期电量表现，有望促进三峡电入渝事项推进。三峡水库入库流量5 月份同比下降，但进入6 月以来迅速增加，整体已经超出去年同期水平。6 月21 日17 时00 分，三峡水库入库流量今年首次达到30000 立方米每秒以上，三峡电站34 台机组全部并网发电，实现2020年首次全开运行，总出力最高达到2047 万千瓦，日发电量近4 亿千瓦时。

本次重组中，三峡集团提出五项措施，对公司未来发展和保障业绩实现给予充分支持，其中包括全力推动落实“三峡电”入渝。配售电业务是三峡集团实施“两端延伸”发展的重要战略布局，基于对本次交易完成后上市公司盈利预测合理性的认可，为进一步确保上市公司未来业绩可实现、可持续，三峡集团明确表态：本次交易完成后的三峡水利为三峡集团以配售电为主业的唯一上市平台，也是践行国家电力体制改革和混合所有制改革的试点平台，将通过多种方式，积极支持三峡水利后续发展。

重组后的三峡水利作为三峡集团配售电业务的唯一上市平台，有望在大股东的支持下发挥突出的战略协同作用。1)三峡电入渝将进一步发挥“发-配-售电”业务的战略协同。根据重庆市政府和三峡集团达成的战略协定，重组后的三峡水利作为三峡集团实施配售电业务的唯一上市平台，随着电力体制改革的推进，三峡集团的大水电消纳与地方电网形成协同效用，引入低价电将大大促进企业和区域经济发展。2)依托三峡集团，加快优质资产整合。重组完成后，三峡水利资产并购能力及经验进一步提升，将对网内及周边优质低价电源实施并购，同时筛选全国范围内优质的增量配网试点实施并购，并逐步整合三峡集团的优质配售电资产。3)长江大保护战略实施，促进产业链业务延伸。三峡水利与三峡集团正在大力实施主导的“长江大保护”发展战略形成良好的业务合作，业务范围将随着长江大保护项目的推进持续延伸，实现配售电业务沿江布局的战略协同；两江新区的继续开发，工业客户逐步落地，长兴电力开创的“电力设施金融服务、工程建设、运维及参与电力市场化交易业务模式”的系统性业绩增长方式，将为上市公司的发展提供广阔的空间。

契合大股东战略，坚定看好三峡/长电旗下唯一配售电平台的广阔空间与稀缺价值。作为三峡集团的龙头企业，长江电力近年来努力抓住电改机遇，已经在国内、国外着力打造“发电、配电、售电”产业链，实现了配售电业务的快速发展，目前范围已遍及重庆、湖北、陕西、安徽、广东、云南等区域。长江电力近期收购秘鲁LDS 公司的配电资产，也体现了其延伸产业链、发力配售电的战略。为形成规模效应、增强竞争力，我们认为重组后的三峡水利作为惟一的配售电业务平台，其未来的体量和前景均有较大想象空间。

我们对资产重组业绩承诺兑现持乐观态度，且认为有较大概率超预期。

除了前述提及的三峡集团的多项支持措施，还有以下正面因素：1)三峡电入渝进一步降低综合购电成本。根据 2019 年《重庆市人民政府工作报告》，三峡集团和重庆市正在积极推进三峡电入渝，预计有望于2020 年下半年落地。 2)网内新增用户用电需求量大。未纳入本次评估预测电量范围内的乌江电力网内用户京宏源公司年产 10 万吨电解铝正在履行复产审批程序，聚龙电力新增已开工用户大朗二期 60 万吨冶金项目预计2021 年建成投运，上述用户均为用电大户，将有力保障售电量增长。 3)发挥四网融合协同效应，通过规模效应和协同优势降低购电成本和财务费用。重组完成后，售电规模增加，电价谈判议价能力及融资能力增强，有利于争取部分外购电降价，降低外购电成本及综合融资成本。 4)围绕主业向产业链上下游延伸，提升上市公司经营业绩。以电网为中心，延伸产业链，上游开展努力优化和丰富自有电源，下游开展用户运维、检修、综合能源等电力增值服务，提升整体盈利能力。

盈利预测：假设1：考虑资产收购，假设20 年收购资产并表时间7 个月；假设2：三峡电入渝20 年下半年落地，20-22 年分别引入15、60、60 亿千瓦时，度电价差5 分。在上述关键假设下，我们预计公司2020-2022 年归母净利润为5.94、9.93、10.96 亿元。

三峡电入渝的业绩弹性测算：在“30 亿千瓦时，度电价差5 分”的假设下，对应税后利润1.28 亿元；在“60 亿千瓦时，度电价差5 分”的假设下，对应税后利润2.56 亿元。在“80 亿千瓦时，度电价差7 分”的假设下，对应税后利润4.76 亿元。

风险提示：宏观经济波动，行业政策变化，三峡电入渝不及预期，三峡集团支持力度不及预期。

中国中免(601888)：政策超预期或促离岛免税规模达600亿 中免业绩有望加速增长

类别：公司 机构：新时代证券股份有限公司 研究员：姚轩杰 日期：2020-07-02

事件：离岛免税细则宽松程度大幅超预期

2020 年6 月29 日，财政部等发布《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》，自2020 年7 月1 日起实施。公告明确：1)离岛旅客每年每人免税购物额度从3 万提至10 万元，不限次；2)购物品种从38 种增至45 种，增加电子消费、酒类等7 类商品；3)取消单件商品8000 元免税限额规定；4)大幅减少单次购买数量限制，除限定化妆品(30 件)、手机(4 件)和酒类(1500ml)单次购买数量外，其他商品不限数量；5)鼓励适度竞争，具有免税品经销资格的经营主体均可平等参与海南离岛免税经营等。

海南离岛免税规模或大幅增长，2022 年有望达600 亿随着离岛免税政策放松，国人免税消费的动力增强，离岛免税规模有望大幅增长。2019 年，海南全省免税销售额136 亿元，同比增长35%。全省免税购物人次384 万人次，同比增长33%；客单价3542 元/人，同比增长2%。我们预计，购物人次：2020 年增长10%(一季度下滑明显)，2021-2022 年增速为35%、20%；客单价：2020 年增速60%，2021-2022 年增速为35%、20%。测算得出，到2022 年海南离岛免税规模有望达到600 亿元。

电子产品、奢侈品价格优势凸显，促客单价大幅提升在原先政策下，多数奢侈品超出8000 元部分需缴纳50%的行邮税。高档精品比香化产品客单价高20 倍以上。行邮税取消后，部分大额的腕表、珠宝、箱包和服饰价格相比原来便宜50%，大大激发了消费者购买热情。本次免税产品种类新增电子消费类产品。以到岸价5000 元的手机为例，如果去离岛免税店购买，不缴纳增值税和关税，价格低23%。与去香港购买的价格相比，也低12%(香港是零关税)。离岛免税店销售电子产品的价格优势非常明显。

盈利预测及投资建议

鉴于离岛免税政策大超预期，取消行邮税、件数限制和增加电子产品等品种，将极大促进海南离岛免税规模的快速增长，中免业绩有望加速增长。我们上调中国中免的盈利预测，预计2020-2022 年公司实现营收分别为424.45 亿元、649.75 亿元、778.64 亿元，同比增长-11.5%、53.1%、19.8%；实现归母净利润分别为33.71 亿元、66.39 亿元、83.39 亿元，同比增长-27.2%、94%、27.5%。对应PE 分别为90、46、36 倍，上调至“强烈推荐”评级。

风险提示：政策风险、疫情及宏观经济风险、汇率风险

宏大爆破(002683)：有“爆破专家”之称的军民整合“标杆”

类别：公司 机构：万联证券股份有限公司 研究员：陈雯/黄侃 日期：2020-07-02

投资要点:

矿服、民爆板块龙头企业，向军工板块战略转型，入选深圳中游产业指数：宏大爆破在矿服和民爆领域是享有诸多盛名的龙头企业。在积极整合矿服、民爆两大业务板块资源、提升公司在海内外影响力的同时，公司向高端军工市场战略转型。公司现已打造成了主营矿服、民爆以及军工三大板块的“军民融合”企业。公司计划未来继续通过资源整合，促使各业务板块集团化发展。现公司整体业绩表现良好，2019 年营业收入达到59.02 亿元。2020 年，公司成功入选MSCI 中国A 股指数和深圳中游产业指数，充分证明了公司经营稳健、极具发展潜力。

开创矿山民爆一体化服务模式，主打“大项目、大客户”模式，受市场周期影响较小：70%的民爆器材用于矿山开采，因此民爆与矿山开采行业具有较强的相关性。加之国家鼓励民爆行业纵向整合，公司以此为契机，将产业链延伸至民爆器材研发、生产和销售领域，开创了我国“矿山民爆一体化”先河，赢得了国内诸多大中型矿企的认可。现公司矿服民爆板块主打“大项目、大客户”模式，这种模式受市场周期影响较小，能够提升公司的持续发展能力。

2019 年公司矿服、民爆两板块收入分别高达42.94 亿元和11.82亿元。在行业集中度上升的大环境趋势下，公司将继续享受矿服、民爆龙头企业的品牌效应和规模效应带来的行业红利，后期公司在两大板块的市场占有率将再度提升。

打造军民融合标杆企业，军贸市场空间广阔：在国家将军民融合上升为国家战略、鼓励“民参军”的背景下。公司2016 年起以子公司明华公司为平台，向军工板块战略转型。在拓宽传统军工产品业务范围的基础上，公司以HD-1 和JK 两型导弹进军军贸市场。目前公司军工板块的传统军品业绩可观，2016-2019 年军工板块营业收入复合增长率高达68%，且2020 年1 月传统军品业务斩获了高达3.58 亿元的订单。主打军贸的两型导弹也于2019 年相继出口立项获批，目前各项工作仍在稳步推进中，待订单落地，公司军工板块业务将迎来更大增长。

盈利预测与投资建议：预计公司2020-2022 年营业收入分别为72.74/91.36/122.22 亿元EPS 分别为0.65/0.91/1.39，P/E 分别为57.07/40.57/26.60。首次覆盖，给与“增持”评级。

风险因素：宏观经济下行风险、矿服民爆板块市场竞争风险、军工板块升级风险

一拖股份(601038)：行业或反转 拖拉机王者 再奏强音

类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：王志杰 日期：2020-07-02

维 稳农业基本盘，粮食安全与价格预期双重提升，中大轮拖保有量降至近几年低位，大中轮拖报废高峰期有望带来更新周期，国标转换将继续刺激行业需求，拖拉机行业或持续好转：2020 年农业在当前疫情环境下更受国家重视，出台多项加强农业基本盘的政策，在耕种红线的硬约束、土地流转、粮价上涨预期都给行业带来较大正面支持，行业经过近4 年的低迷后出现小幅反弹，根据国家统计局数据显示， 2019 年大中拖产量27.76 万台，同比增长13.99%，2020 年3 月、4 月大中轮拖实现销售4.12万台、4.17 万台，同比增幅9%、62%，1-4 月累计销售11.12 万台，逆势实现2.6%的正增长，同时存在较多小型企业退出市场的迹象，中大轮拖保有量降至近几年低位，年报废量与年新增销量的缺口加大导致大中轮拖保有量出现下滑趋势，保有量承压，预计2020 年大中轮拖保有量约为590万台，而2017 年大中轮拖保有量为670 万台，考虑更新高峰有望来临，国标转换等因素，基于对农机行业景气度开始回升的判断，未来几年行业或将迎来持续回暖。

受益农业集约化，农村劳动力流出及老龄化，马力段上移，长期利好中大轮拖行业龙头：根据历年人口统计年鉴数据显示，农村劳动力老龄化(45-64 岁)比率从2010 年的25.4%上升到2018 年的29.8%，农村劳动人口的年龄在45 岁以上占比44%，农业从业人口从2009 年的6.89 亿人下降到2019 年的5.52 亿，下降了近20%，考虑到外出务工等统计影响，实际在农村从业的年轻劳动力占比或更低。农业正在从“小农经营”向农业大户、合作社、小农场、大农场等集约化转变，农业农村部的数据显示，截至2018 年年底，进入到农业农村部门家庭农场名录的有60 万家，比2013 年增长了4 倍多，平均每个家庭农场的劳动力是6.6 人，其中雇工1.9 人。随着农业从业人员的下降及老龄化，我国人均耕地面积也呈现上升的趋势，从2009 年的7 亩/人上升到2017 年的9.7 亩/人。根据农业农村部《新型农业经营主体和服务主体高质量发展规划(2020-2022)年)》中指出2022 年建成100 万个家庭农场，对于大中型农业机械的需求也会有保障，也会推动拖拉机需求的马力段上移，长期利好中大轮拖行业龙头。

拖拉机王者归来，外抓市场，内促改革，降本增效提质，市占率和毛利率有望迎来长期稳步提升，再奏强音：公司作为生产新中国第一台拖拉机的重点拖拉机制造厂，在中大轮拖领域具有无可争议的行业龙头地位，根据中国农业机械工业协会数据，2019 年公司实现大中型拖拉机销量4.19万台，增幅为10.78%，中大拖在骨干企业的市场占有率21.88%，提升0.83个百分点，2020 年一季度虽有疫情影响，生产天数减少，公司通过更加贴近市场的产品和服务，加大技术研发优势和核心部件全产业链布局的竞争优势，市占率有望稳步提升。公司内部依靠改革降本增效提质，近2年仅减员近4000 人，管理提升带来毛利率和净利率的显著改善。2016/2019年公司员工总数为11622 名/7609 名， 累计裁员幅度达34.5% ，2017/2018/2019 三年分别裁员954/2180/879 名，2018 年裁员人数最多。

通过外部抓市场，激发活力，内部抓改革，增加效益，未来几年公司市占率和毛利率等有望稳步提升。

产业链条完整，二手机保值率较高，品牌质量得到客户认可，产品受欢迎度较高：公司产业链完整，核心零部件全部自产，拥有国内拖拉机行业最完整的核心零部件制造体系，具备车身、铸锻件、发动机、齿轮等拖拉机核心零部件制造能力，达到核心部件全覆盖。东方红二手拖拉机保值率较高，品牌质量得到客户认可，根据中国路面机械网统计，东方红二手拖拉机转让/求购数量最多，占比分别为20.86%/53.28%。截止2020 年5 月13 日农机二手网交易数据显示，二手拖拉机挂牌转让数量总额是1520 辆，而东方红与约翰迪尔占比位居前二，转让数量为317 辆与117 辆，占总转让数量的20.86%与7.7%，二手拖拉机市场更能体现拖拉机品牌的保值率及客户的喜爱程度。

一季度疫情之下，业绩超预期，二季度销量依然乐观：2020 年一季度公司实现归母净利润1.98 亿，同比增长341.54%，实现扣非后归母净利润1.90 亿，同比增长2305.79%，主要受益于行业回暖、公司改革降本，优化销售结构等，毛利率、净利率大幅改善，2020 年一季度实现销售毛利率18.57%，同比5.55pct；实现销售净利率8.88%，同比提升6.96pct。3-5月行业继续大幅好转，呈现产销两旺的情况，预计二季度销量依然乐观。

投资建议：基于对农机行业景气度有望回升和公司抓改革促效益的管理提升的判断，根据模型测算，公司收入及毛利率有望持续提升，首次覆盖给予“强烈推荐”评级，预计 2020-2022 年营业收入71.02 亿元、87.55 亿元、103.70 亿元，归母净利润分别为4.23 亿元、5.67 亿元、7.48 亿元，EPS 分别为0.43 元、0.58 元、0.76 元，对应 PE 为21 倍、16 倍、12 倍。

风险提示：农业、农机补贴等支持政策不及预期、行业竞争加剧风险、改革效果不及预期、突发公共卫生事件冲击、材料及部件成本大幅增加的风险、统计误差、预测参数、假设等不及预期等等风险。

福莱特(601865)：业绩高增长 下半年玻璃供给偏紧

类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：笪佳敏/顾一弘 日期：2020-07-02

公司发布2020年半年度业绩预增公告，预计上半年归母净利润4.2-4.7亿元，同比增长61%-80%，扣非后归母净利润4.1-4.6 亿元，同比增长74%-95%。二季度预计实现归母净利润2.05亿元-2.55亿元，同比增长35%-68%，环比5%-19%。

成本持续下降，双玻渗透率提升：公司2019年光伏玻璃销量1.58 亿平，销售均价23.78元平，生产成本16.96元/平。公司安徽1000吨/天低成本大窑炉在2019年4月投产，实际产能发挥在下半年，因此2020年二季度产出与生产成本同比均有改善，二季度产品均价高于去年同期。

2020年上半年纯碱价格下降20%左右，预计降本贡献接近0.5元平，燃料在公司生产成本中占比40%以上，价格上半年降幅较大，对成本下降贡献显著。目前公司订单结构中2.0nm双玻产品占比提升较快，2.0mm双玻目前具备--定溢价。在成本下降和双玻渗透率提升的情况下，预计公司二季度毛利率接近一季度水平。

下半年光伏新增需求向好，玻璃产能释放有限：三季度组件龙头企业排产环比提升显著，四季度国内外需求共振有望带动单季度装机至40GW以上，下半年光伏需求向好。受疫情影响光伏玻璃行业产能投放节奏延后，考虑产能爬坡期，下半年实际发挥作用的新增产能在2000吨/天以内，二季度冷修产能在1000 吨/天左右，下半年实际玻璃供给增量有限，三季度起玻璃供给将偏紧。

光伏玻璃格局向好，龙头进入扩张期：2019年公司产能达到日熔量5400吨/天，市场份额20%以上。公司计划2020-2021年新建产能4400吨/天，2021 年末产能有望达到9800吨/天，市场份额有望进一步提升。

龙头企业在成本控制、管理能力、资金实力等方面均领先二三线企业，光伏玻璃行业格局将持续向好。

盈利预测：预计公司2020-2022年EPS分别为0.54元、0.68 元和0.76元，维持增持评级。

风险提示：光伏装机需求不及预期，产能释放进度不及预期。

上汽集团(600104)：入股神州租车加码出行服务

类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2020-07-03

事件概述

公司发布公告：全资子公司上海汽车香港投资有限公司(以下简称“上汽香港”)与神州优车股份有限公司及其子公司UCARLimited 、 UCAR Service Limited 、 UCAR TechnologyInc. ( 以下简称“ 神州优车”) 以及Amber Gem HoldingsLimited(以下简称“Amber Gem”)签署《收购要约》，根据要约有关内容，上汽香港拟以每股3.10 港币的价格以现金出资方式收购神州优车及Amber Gem 所持有的神州租车有限公司(以下简称“神州租车”)不超过613,377,424 股股份，最终交易数量以实际交割股份数量为准。

分析判断:

入股神州租车 加快转型综合服务商

公司全资子公司上汽香港拟每股3.1 港元收购神州租车不超过613,377,424 股股份(对应股权比例为28.9%)，收购总价预计不超过19.0 亿港元。公司目前正努力把握产业发展趋势，加快创新转型，从传统的制造型企业，向为消费者提供移动出行服务与产品的综合供应商转型。神州租车是国内领军的汽车租赁企业，在相关领域内具有较为成熟的运营管理经验，2019 年实现营收76.9 亿元，归母净利0.3 亿元。

若本次收购能够如约完成，我们认为将有助于上汽出行业务的加快发展。公司于2018 年底推出移动出行战略品牌“享道出行”，在郑州、苏州、昆山、杭州、宁波相继开城，并与环球车享加强资源协同，注册用户已超700 万，日均订单稳定在10 万单+，未来与神州租车可在资产效率提升及服务创新模式探索等方面协同合作，提升在出行领域的市场竞争力。

展望2020 全年：销量目标明确，坚持新四化发展1)公司力争2020 全年实现整车销售600 万辆左右，市占率继续保持国内领先，目标营收/营业成本分别为7,800/6,786 亿元；我们认为，公司在毛利率维持13%的情况下，2020 年继续完善内部管理，深化改革提高经营效益，盈利有望实现改善；2)公司将继续把握科技进步大方向、市场演变大格局、行业变革大趋势，继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的新四化战略。新能源方面，加快提升三电系统的自主核心能力，第二代EDU 电驱变速箱成功批产上市，全新一代电子电器架构等技术和产品的自主开发工作持续推进，上汽大众MEB 新能源工厂正式落成；智能网联方面，公司与上港、移动合力打造的上海洋山港5G 自动驾驶重卡项目，在第二届进博会期间顺利完成演示并启动示范运营；共享出行方面，享道出行稳步开拓市场，持续加强在长三角的布局，并拟入股神州租车加码出行服务布局；国际化方面，2019 年MG、MAXUS 等品牌海外销量达到 18.6 万辆，同比增长 82.3%。

投资建议

乘用车行业“刺激政策+需求释放”双重逻辑驱动需求回暖；公司作为乘用车龙头，多年来维持高股息率(2019 年5%)，2020年销量复苏有望继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向上。

公司目前处于盈利历史底部，估值历史大底，调整盈利预测：

预计公司2020-2022 年归母净利由268/306/336 亿元调整为204/260/290 亿元， EPS 分别由2.30/2.62/2.88 调为1.75/2.23/2.49 元，对应PE 10.21/8.01/7.19 倍。给予公司2021 年9 倍PE，目标价由20.70 元调为20.07 元，维持“增持”评级。

风险提示

车市下行风险；老车型全国农机二手交易平台销量不达预期；新车型上市不达预期；汽车消费刺激政策效果不达预期；新冠病毒疫情扩张或反复导致供应链体系风险。